證券業改革發展迎新機遇 存量業務結構調整
來源：云南天樞玉衡
發布時間：2017-12-29
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2017年，監管措施密集出臺，重塑券商行業發展框架。業內人士認為，陸續推出的監管政策目的非常明確，即用穿透徹查的方式排除存量風險，以去杠桿的手段嚴控風險邊界。在此背景下，券商行業四大存量業務不斷調整結構。經紀業務從“通道”轉向“入口”，主戰場將轉移至存量客戶服務上，財富管理轉型成效將成看點；投行IPO業務趨于常態化，再融資業務走向規范，2017年下半年債承業務回暖，未來并購重組業務將迎來良性發展；自營業務業績亮眼，預計明年自營業務收入將繼續增加；“去通道”促使券商資管回歸主動管理本源，ABS業務以及券商系公募或成為轉型方向。未來，龍頭券商優勢擴大會進一步促進行業規范發展，從而形成良性的正反饋。
此外，隨著近年來人民幣國際化，滬港通、深港通、債券通陸續推出，以及A股納入MSCI指數，這些都為國際資本流入中國市場拓寬了渠道，疊加券商、基金類機構進一步對外開放，國際資本與境內資本市場的對接機制將進一步完善，更多長期價值投資者將進入A股市場，有利于證券行業長遠發展。
經紀業務從“通道”轉向“入口”
數據顯示，自2015年牛市交易規模大爆發之后，市場交易額一直在4000-5000億元附近波動，經紀業務的牌照價值進入了新一階段的平穩期。近幾年整個行業的傭金水平大幅下降，目前已跌至萬分之3.4的水平。而隨著中信證券、華泰證券等幾家大型券商傭金率的反彈，行業平均傭金率的底部逐漸確認，降傭大潮可能已經退去。
根據興業證券研究所提供的數據，2017年上半年，全行業經紀業務營收占比已降至27%，繼續保持下降趨勢。傳統通道模式給券商帶來的利潤逐漸縮小，加之互聯網金融快速發展，傳統經紀業務的通道屬性逐漸減弱。興業證券認為，行業正在進行一場從“通道服務”向“差異化服務”的轉變，經紀業務的價值屬性正從“通道”變為“入口”。
在最近一輪傭金“價格戰”中，率先主動降傭實現導流的券商取得了競爭優勢。下一輪經紀業務的主戰場將轉移至存量客戶的服務上，表現為各家財富管理的轉型成效。大型券商率先將財富管理放入戰略重心。觀察各家券商今年的半年報可以發現，在經紀業務的戰略發展上，大型券商多關注“財富管理”，如華泰證券提出“有序推進財富管理轉型落地”，中信證券提出“滿足財富管理客戶產品配置需要”，廣發證券提出“建立客戶需求驅動型財富管理體系”，招商證券提出“豐富財富管理產品種類，滿足跨境資產配置需求”及興業證券首創的券商版“私人銀行”等。而中小型券商多關注“服務運營”和“網點布局”。在下一輪經紀業務競爭中，大型券商率先邁開步伐，財富管理轉型成效將成為經紀業務重要看點。
投行業務尋找“新突破”
隨著IPO常態化、再融資規范發展以及發債需求恢復，今年傳統投行業務步入新格局。業內人士認為，這反映出監管層引導資本市場服務實體經濟的政策思路。監管部門不斷強調，要把發展直接融資放在重要位置，形成融資功能完備、基礎制度扎實、市場監管有效、投資者合法權益得到有效保護的多層次資本市場體系。發揮金融支持實體經濟作用，投行業務將受益最多。
數據顯示，2017年前三季度首發規模1758億元，已超過去年全年規模1504億元。今后IPO將延續2017年的節奏，意味著首發業務已經成為券商業績的長期支柱。2017年2月再融資新規出臺，嚴格限制融資規模，規范上市公司再融資行為。5月減持新規出臺，完善減持制度，規范減持行為。增發業務短期受其影響較大，2017年上半年增發規模同比減半，全年總規模增速將由正轉負。但從中長期看，業內人士認為，新規使得再融資走向規范，抑制金融脫實向虛，促使行業健康發展。
受利率市場波動影響，2017年上半年債承規模大幅回落。企業在渡過了猶豫期后，2017年下半年發債需求重新釋放。全年規模雖不能保持以往的高速增長，但總體規模仍將處于高位。值得注意的是，并購重組已成為資本市場支持實體經濟發展的重要方式。據統計，2013年上市公司并購重組交易金額8892億元，而2016年這一數字為2.39萬億元。其中，西部12省份的交易金額為3139億元，占比13.1%。
政策層面，2017年以來鼓勵券商在并購重組、盤活存量上做文章，為國企國資改革、化解過剩產能、“僵尸企業”的市場出清、創新催化等方面提供更加專業化的服務。重組新規的公布也為提高并購重組效率、規范信息披露和提高交易透明度指明了方向。
興業證券研究團隊認為，健康成熟的并購重組環境逐步形成。監管層的思路是明確的，即淘汰炒概念、不符合要求的并購重組，支持轉型升級型、實質性并購重組。當前一個健康成熟的并購重組環境正在逐步形成，未來有利于產業發展的并購重組將成為主流，券商的并購重組業務迎來良性發展期。
自營業務貢獻率有望提高
數據顯示，今年券商自營業務亮眼，支撐全年業績，各家券商業績彈性多數來源于此。2017年經紀業務、投行業務下滑，而自營業務的靚麗表現減緩了前兩者對業績的負面影響。興業證券研究所的數據顯示，前三季度上市券商自營收入占27.8%，成第一大收入來源。
究其原因，興業證券研究團隊認為，首先，2016年自營基數偏低，2016年初熔斷加上年尾債券風險爆發，對2016年券商自營業績造成不利影響；其次，券商其他業務收縮使得自營業務占比突出；最后，上市券商自營風格與2017年的市場風格比較契合，大藍籌、白馬股的優異表現決定了券商權益自營業績亮眼，而債券自營今年表現不盡如人意。截至12月26日，今年以來滬深300指數(000300)漲幅達到21.28%；上證50指數漲幅則高達25.41%；而同期中小板指漲幅為15.96%，創業板指數下跌10.41%。
興業證券指出，自營業績的好壞很大程度上取決于投資風格。由于今年藍籌股、白馬股表現非常突出。部分上市券商自營投資風格穩健，契合市場風格的結果就是獲取明顯的超額收益。今年前三季度上市券商平均確認收益率3.24%，而計算可供出售浮盈部分的平均綜合收益率為3.62%，實際收益好于表觀收益。值得注意的是，A+H型上市公司將第一批在2018年初開始實施IFRS9會計新規，促使公司對待金融資產的態度更加審慎，會計層面更加嚴謹，因此IFRS9新規可能推動券商資產結構調整。
展望2018年，華泰證券、招商證券、東方證券等多家機構預計自營業務收入較今年將有所增加。東方證券認為，明年券商自營業務在券商收入結構中占比將達到30%，繼續超越經紀業務成為第一大收入來源。其他機構人士對明年券商自營收益同樣持樂觀看法，因為針對自營業務的強監管從很早就開始了，業務規范程度較高，受去杠桿的政策影響不大。
東方證券指出，以經紀、自營為代表的高Beta業務板塊，受傭金率見底、市場長牛慢牛的影響，未來對業績貢獻比例將繼續提升。值得注意的是，根據券商中報附注信息，2015年年中第二批入市資金已經順利歸還且成功浮盈，一方面體現了證金在投資方面的優秀業績，同時有利于券商業績的釋放。未來隨著第一批入市資金的返還，券商的自營業績預計會進一步提升。
券商資管向主動管理轉型
在去通道、降杠桿背景下，今年以來券商資管規模有所縮減。中國基金業協會數據顯示，截至2017年三季度末，證券公司資產管理業務規模為17.37萬億元，較一季度的18.77萬億元下降1.4萬億元。從2017年二季度起，集合資管規模也略有下滑，平安證券認為，主要是由于從2016年下半年起，債市震蕩下行，委外投資收益較差，同時融資利率上升，成本端壓力有所增加。另外，作為資金端來源的銀行，今年年初以來銀監會規范銀行表外理財，銀行委外業務規模收縮。
11月出臺的大資管新規征求意見稿明確規定，金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資范圍、杠桿約束等監管要求的通道服務。在此背景下，體現券商主動管理能力的公募牌照成為實力券商追逐的目標。隨著今年唯一一張新下發的公募牌照被中泰資管奪得，目前全國共有包括東方證券、財通證券、華泰證券等在內的13家券商持有公募牌照。
此外，“去通道”倒逼券商資管調整轉型，而資產證券化（ABS）業務作為正在開墾的新地，成為多家機構的轉型方向。業內人士指出，大券商的優勢是綜合平臺實力，中小券商的優勢是更為靈活的激勵機制，因此中小券商在該業務領域大有可為。在此背景下，興證資管近期接連落地數單ABS業務，涉及醫藥流通企業應收賬款、房產物業等基礎資產。目前，興證資管已發行資產支持專項計劃14只，合計規模約150億元。
移動互聯網時代的到來也給券商資管行業帶來新機遇。本著對“互聯網+”創新模式的探索精神，不少券商將互聯網金融作為公司業務創新和轉型升級的重要方向。
券商上市大年馬太效應凸顯
2017年，A股共迎來4家證券公司上市，超過10家券商籌備IPO。數據顯示，今年前11個月，28家上市券商共實現營業收入2238.26億元，實現凈利潤804.80億元，行業整體呈現“強者恒強”的局面。業內人士表示，規模優勢和客戶積淀為龍頭券商的業績做出主要貢獻。
掀起上市熱潮
Wind數據顯示，截至12月27日，今年以來已有4家證券公司登陸A股，包括中國銀河、中原證券、浙商證券和財通證券。記者注意到，自2015年以來累計有10家券商成功登錄A股市場（2015年和2016年分別為2家和4家），而此前券商登陸資本市場的腳步并沒有如此急促。2011年至2014年共有4家券商登陸A股，其中2013年這一數據為零。
目前A股共有29家上市券商，H股共有14家中資券商上市，其中同時登陸A股和H股的券商有10家。另外，在新三板掛牌的證券公司達到7家。截至12月27日，在A股上市券商中，總市值排名前五的分別是中信證券、國泰君安、申萬宏源、海通證券和廣發證券，其中中信證券總市值位列第一，達到1780.78億元。
值得注意的是，券商上市熱潮并未減退，在IPO排隊企業中，天風證券、中泰證券、國聯證券、南京證券、中信建投證券、紅塔證券計劃登陸主板，華林證券、華西證券、長城證券則計劃在中小板上市。另外，財達證券、德邦證券、國融證券、恒泰證券正在進行輔導備案。
業內人士表示，目前券商緊鑼密鼓籌劃上市的主要原因是為了補充凈資本。自2016年頒布《證券公司風險控制指標管理辦法》后，凈資本對證券公司展業越來越重要。券商為了能夠順利開展業務，紛紛采取上市或非公開發行股票的方式補充凈資本。另外，新的《證券公司分類監管規定》要求，證券公司凈資本達到規定標準10倍及以上的，每一倍數加0.1分，最高可加3分，與之前的規定相比，提高了凈資本的加分門檻，這也是券商加速補充凈資本的重要原因。
業績分化明顯
數據顯示，截至12月27日，申萬券商指數下降12.85%，同期滬深300指數上升20.58%。剔除今年新上市券商，中信證券以15.05%的漲幅位列第一，招商證券和國泰君安也在年內取得了正收益。
今年前11個月，28家上市券商共實現營業收入2238.26億元，實現凈利潤804.80億元。從經營業績來看，今年以來券商呈現“強者恒強”的局面，中信證券居于榜首，實現凈利潤107.79億元。國泰君安緊隨其后，實現凈利潤90.62億元。除此之外，海通證券、廣發證券和華泰證券今年前11月凈利潤分別超過50億元。
東北證券認為，大型券商在客戶群體的轉換及業務來源方面實現了多元化，抵御市場沖擊能力較強，下滑幅度較為有限；中小型券商在監管趨嚴環境之下，傳統業務受市場影響較大。在全面從嚴從實監管、市場交投清淡、再融資規模大幅壓縮和資管業務去通道背景下，證券行業業績分化顯現，龍頭券商的規模優勢和客戶積淀為自身業績做出主要貢獻。
“我們看好在財富管理轉型過程中能夠運用金融科技力量，建立客戶、產品和服務體系的券商；推薦在券商資管向主動管理轉型過程中實行差異化路線的券商；關注已經謀求傳統投行業務轉型，在‘投資+投行’全產業鏈有所建樹，或向交易性投行轉變的券商。”華融證券表示，行業全面轉型的時代背景下，大券商在人力、資金、品牌等方面有堅實基礎，在轉型發展過程中抵御風險能力更強，有內生動力引領行業變革；特色券商深耕細分領域，在單個業務方面有明顯的先發優勢和品牌效應，轉型阻力更小，面臨的陣痛期更短，這兩類券商都有望在券商全面轉型過程中脫穎而出。（原文來自：中國證券報）
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